2020年4月信用月报信用利差的同步与背离-20200414-华泰证券-20页.pdf
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1、 谨请参阅尾页重要声明及华泰证券股票和行业评级标准 1 证券研究报告证券研究报告 固定收益研究/固定收益月报 2020年04月14日 程晨程晨 执业证书编号:S0570519080002 研究员 赵天彤赵天彤 执业证书编号:S0570519070002 研究员 张继强张继强 执业证书编号:S0570518110002 研究员 1固定收益研究固定收益研究:广义基金配置力量增强广义基金配置力量增强2020.04 2固定收益研究固定收益研究:存款新规浅析:降成本的存款新规浅析:降成本的堵与疏堵与疏2020.04 3固定收益研究固定收益研究:流动性是急症,基本面是流动性是急症,基本面是慢病慢病2020
2、.04 信用利差的同步与背离信用利差的同步与背离 2020 年 4 月信用月报 核心观点核心观点 本期专题我们分析了信用利差与利率走势的关系。3 月份,信用债市场融资规模创新高,信用利差扩大至 2015 年以来高位,信用债配置价值修复,期限利差和杠杆操作是值得关注的着力点。信用挖掘上,从基本面逻辑看,疫情冲击下避险是主基调,尤其规避经营、融资能力双双恶化的企业;另一方面,社融数据表明融资条件在改善,利好行业龙头企业和主流城投。我们建议关注金融行业防坏账上升等导致的基本面和估值风险;过剩产业和租赁行业在绝对收益上仍有挖掘价值;城投债依旧是可以配置的优质资产;地产企业资质分化拉大,把握政策变化和现
3、金流测试两条挖掘主线。本期专题:信用利差的同步与背离本期专题:信用利差的同步与背离 历史经验来看,信用利差与利率债走势基本保持同向变动,信用利差的拐点一般会滞后于利率债。背后的驱动逻辑最关键,在流动性驱动下的债牛行情中,利率债与信用利差的拐点更为接近。当然,信用债在信用风险、流动性溢价、质押便利性、投资者结构等方面的差异性又导致其走势与利率债会出现背离。典型的是 2014 年底的中登调整质押券标准,2015 年上半年及 2018 年的信用事件冲击带来的信用利差与利率债走势的背离。信用利差走势之辨:信用利差走势之辨:信用利差是否会压信用利差是否会压缩?缩?3 月中旬以来,虽然利率债、信用债收益率
4、双双下行,但信用利差、等级利差开始走扩,我们认为发行人融资意愿强烈、监管环境放松带来的信用债供给压力,疫情扩散、年报季带来的违约预期提升是推动信用利差走扩的两大因素。展望后市,我们认为信用利差适度收窄仍可期待,一方面,货币宽松、机构配置压力、信用债配置性价比高三大因素导致信用债的需求较强,供需压力有望缓解;另一方面,目前整体发债信用主体资质相对较强,融资条件在改善,超预期的违约发生概率不高,信用利差收敛的潜力较大,中高等级信用债通过交易获利的可能性增加。市场回市场回顾:一级市场融资创新高,信用利差反弹至顾:一级市场融资创新高,信用利差反弹至 15 年以来高位年以来高位 一级市场,信用债平均发行
5、利率继续走低,融资规模 2015 年以来新高;二级市场成交活跃度较高,短端收益率下滑明显,但信用利差被动走扩,且尤以中长久期反弹幅度更大,信用债相对利率债配置价值逐渐修复。信用事件方面,2020 年 3 月违约债券 12 只,新增违约主体新华联集团、力帆股份和北大科技园。信用策略:信用挖掘空间有限,避险是主基调信用策略:信用挖掘空间有限,避险是主基调 近期信用利差走扩有两大原因,一是基本面担忧加剧,二是供给压力叠加理财等负债成本居高不下。利率债进入不稳定阶段,中高等级信用债相对价值有所提高。杠杆操作和期限利差可能是未来信用债博取超额回报的着力点。信用挖掘上,基本面逻辑显示核心是避险,但融资条件
6、改善利好龙头企业。金融行业受疫情长时间发酵影响,存在基本面分化的可能,警惕持仓估值风险。过剩产业和租赁行业在绝对收益上仍有挖掘价值,城投债依旧是二季度可以配置的优质资产,地产企业资质分化拉大,把握政策变化和短期现金流测试两条挖掘主线。风险提示:新冠疫情发展超预期、违约风险加大。相关研究相关研究 每日免费获取报告1、每日微信群内分享7+最新重磅报告;2、每日分享当日华尔街日报、金融时报;3、每周分享经济学人4、行研报告均为公开版,权利归原作者所有,起点财经仅分发做内部学习。扫一扫二维码关注公号回复:研究报告加入“起点财经”微信群。固定收益研究/固定收益月报|2020 年 04 月 14 日 谨请
7、参阅尾页重要声明及华泰证券股票和行业评级标准 2 正文目录正文目录 本期专题:信用利差的同步和背离.3 历史上的几次信用利差与利率债走势背离.3 本轮信用利差走扩的原因.5 信用利差是否会压缩?.6 信用债市场:一级市场融资创历史新高.8 信用事件跟踪:新增新华联、力帆股份、北大科技园 3 家违约主体.8 一级市场:信用债月度融资创历史新高.9 二级市场:成交量环比增长显著.11 信用趋势:利差上行,信用债相对价值有所恢复.13 估值水平:收益率曲线更加陡峭,信用利差普遍上行.13 债券到期:关注二季度信用债偿付压力.15 信用策略:视角决定感受.16 风险提示.18 qNmQmOuMxP7N
8、bP6MsQmMsQpPfQoOtPjMnMqM7NoPsNxNpNsQxNsPnM 固定收益研究/固定收益月报|2020 年 04 月 14 日 谨请参阅尾页重要声明及华泰证券股票和行业评级标准 3 本期专题:信用利差的同步和背离本期专题:信用利差的同步和背离 在经历了年初的利率债、信用债收益率双双下行,信用利差压缩的配置行情后,3 月中旬开始,信用债收益率继续下行,但信用利差、等级利差开始走扩。我们下面将对历史上信用利差的驱动因素进行探讨,并分析此轮信用利差走扩的原因,以及后续信用利差将如何演绎。历史上的几次信用利差与利率债走势背离历史上的几次信用利差与利率债走势背离 信用利差与利率债走势
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