全球债务扩张的几种大结局-20200119-华泰证券-25页.pdf
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1、 谨请参阅尾页重要声明及华泰证券股票和行业评级标准 1 证券研究报告证券研究报告 宏观研究/深度研究 2020年01月19日 李超李超 执业证书编号:S0570516060002 研究员 010-56793933 朱洵朱洵 执业证书编号:S0570517080002 研究员 021-28972070 孙欧孙欧 执业证书编号:S0570519080007 研究员 010-56793954 刘天天刘天天 执业证书编号:S0570518050003 研究员 010-56793946 张浩张浩+86 21 28972068 联系人 zhang- 1宏观宏观:粮食会是明年通胀的风险因素吗粮食会是明年通胀
2、的风险因素吗2019.12 2宏观宏观:新时代城镇化起航新时代城镇化起航2019.12 3宏观宏观:2020 年会调高年会调高 CPI 的目标值吗?的目标值吗?2019.10 全球债务扩张的几种大结局全球债务扩张的几种大结局?核心观点核心观点 债务本身是中性的,积极和消极的债务积累主要取决于生产要素的发展和衰退,当前全球处在生产要素困局,负面债务不断积累。科技革命提高全要素生产率进而提高经济潜在增速,可以降低宏微观的杠杆率,使债务风险降低,但在此之前,我们建议关注三至五年内可能出现的宏观投资机会:一是债务危机,危机国家无风险利率短期可能大幅下行;二是负利率环境如继续扩散,欧元区和日本利率债投资
3、可能逐渐进入“博傻”阶段,可看多黄金,而对抗负利率趋势的逆周期政策刺激可能短期内拉动利率反转,并带来权益市场的阶段性机会;三是战争风险,可看多避险资产。债务本身是中性的债务本身是中性的 债务从人类历史发展看是中性的,美国建国至今经历过多次债务危机,但经济增长都得到了重新修复,债务不仅在美国经济发展中起到重要作用,在二战后的欧洲日本经济发展中,及我国改革开放过程中都起到重要作用。但我们认为,积极和消极的债务积累主要取决于生产要素的发展和衰退,生产要素发展时是积极债务积累,生产要素困局时是负面债务积累,当前全球处在生产要素困局,欧日老龄化及资源匮乏问题严重,印度、越南人口数量红利受制于经济体量、社
4、会制度等因素,中国人口质量红利短期无法充分发挥,新一轮科技周期尚较难实现,此时负面债务不断积累。债务扩张走向可能的几种悲观结局债务扩张走向可能的几种悲观结局 我们认为,债务扩张的悲观结局可分为三种:第一是挑起战争,这种发生可能性最小,但却是人类灾难。第二是经济危机。欧洲处于生产要素困局,负面债务持续积累。欧洲目前主要资产价格泡沫在债券市场,我们尚未看到债券泡沫能够出现反转。中国宏观杠杆率已过高,最大的风险来自于猪油共振带来的通胀失控,央行连续加息刺破房地产泡沫。而美国在暂停债务上限后开始快速发债,如果继续为了支撑经济扩大债务,一旦经济出现反转,就容易引起股市与经济负反馈。当债权人不因为美国是第
5、一强国而相信美国债务时,将形成债务危机。第三是全球走向愈加严重的负利率。以人工智能为代表的一轮科技革命以人工智能为代表的一轮科技革命有望有望化解债务风险化解债务风险 科技革命提高全要素生产率进而提高经济潜在增速,并不一定能降低债务,但是可以降低宏微观的杠杆率,使债务风险降低。从作用机制上看,有两种方式,微观上看,股市繁荣带动企业所有者权益改善,降低微观资产负债率,20 世纪 90 年代科技周期驱动的克林顿繁荣实现债务化解,与 2009年至今美股 10 年长牛做大所有者权益对冲债务风险均是典型案例。宏观上,债务维持稳定,通过科技周期提升全要素生产率做大分母 GDP,可以实现宏观杠杆率(债务/GD
6、P)的降低,此外,科技进步、技术创新、全要素生产率的提升可以提高资本回报率,也会带来宏观杠杆率的下降。在新科技周期暂未出现时,三至五年内可能出现的宏观投资机会在新科技周期暂未出现时,三至五年内可能出现的宏观投资机会 我们认为新一轮科技革命会带来一级市场长期投资机会,但这些公司可能当前尚未组建、或尚在初创期。在新科技周期尚未出现前,我们认为可能出现几类宏观格局,并产生相应投资机会:一是大规模的债务危机,对发生危机的国家,无风险利率短期可能大幅下行,股票等风险资产可寻找抄底机会。二是负利率环境如继续扩散,欧元区和日本股市波动可能增大,利率债投资可能逐渐进入“博傻”阶段,可看多黄金;而对抗负利率趋势
7、的逆周期政策刺激可能短期内拉动利率反转,并带来权益市场的阶段性机会。三是战争风险,整体不利于风险资产,可看多黄金和瑞郎等避险资产。风险提示:全球经济复苏不及预期;地缘政治因素等不确定性因素加大。相关研究相关研究 每日免费获取报告1、每日微信群内分享7+最新重磅报告;2、每日分享当日华尔街日报、金融时报;3、每周分享经济学人4、行研报告均为公开版,权利归原作者所有,起点财经仅分发做内部学习。扫一扫二维码关注公号回复:研究报告加入“起点财经”微信群。宏观研究/深度研究|2020 年 01 月 19 日 谨请参阅尾页重要声明及华泰证券股票和行业评级标准 2 正文目录正文目录 债务本身是中性的.4 债
8、务从人类历史发展看是中性的.4 生产要素发展时是积极债务积累.6 生产要素困局时是负面债务积累.7 当前全球处在生产要素困局,负面债务不断积累.8 全球处于生产要素困局,短期看难以看到边际改善迹象.8 全球负面债务不断积累.9 债务扩张走向可能的几种悲观结局.10 战争消灭国家、企业、居民,从而消灭各自的债务.10 债务引发大型经济危机.10 通过负利率化解债务利息延缓债务.14 人工智能为代表的一轮科技革命化解债务风险.15 提升全要素生产率改善宏观杠杆率,是化解债务的重要方式之一.16 美国经验表明:股市繁荣改善企业所有者权益,微观杠杆率降低化解债务.19 在债务累积到不能承受时,宏观驱动
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