全球动荡下美元债市场的危与机-20200403-平安证券-23页.pdf
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1、证券分析师证券分析师刘刘 璐璐投资咨询资格编号:投资咨询资格编号:S1060519060001S1060519060001联系人:刘联系人:刘璐璐郑子辰郑子辰ZZ20202020年年4 4月月3 3日日证券研究报告证券研究报告全球动荡下,中资美元债市场的危与机全球动荡下,中资美元债市场的危与机请务必阅读正文后免责条款请务必阅读正文后免责条款1每日免费获取报告1、每日微信群内分享7+最新重磅报告;2、每日分享当日华尔街日报、金融时报;3、每周分享经济学人4、行研报告均为公开版,权利归原作者所有,起点财经仅分发做内部学习。扫一扫二维码关注公号回复:研究报告加入“起点财经”微信群。目录目录C CO
2、N T E N T SO N T E N T S中资美元债市场概况中资美元债市场概况怎样理解近期中资美元债市场的大幅调整怎样理解近期中资美元债市场的大幅调整未来展望:高波动下的票息价值未来展望:高波动下的票息价值中资美元债市场的驱动因素中资美元债市场的驱动因素2rQoNrPvMoPrRpQtQtMnRpO8O8QbRnPqQtRqQfQnNrNlOmMsM7NnPnPvPmMnMxNmOoM主要结论 中资美元债:快速扩容但难以成为主流品种中资美元债:快速扩容但难以成为主流品种。截至2020年3月,中资美元债存量规模约7663亿美元,相当于境内信用债市场的1/4,较2012年增长近20倍。地产债
3、、城投债、金融债和产业债是四大主流品种,一级发行与境内债是存在“跷跷板效应”,部分二级品种流动性好于境内。违约率高于境内信用债,但由于定价相对有效,违约集中在垃圾级债券。中资美元债发行结构复杂,资金使用相对受限,只有在海外收益率跟国内有明显的利差的时候会短暂地受到市场关注,预计难以成为主流品种。中资美元债的驱动因素中资美元债的驱动因素:整体与美国企业债高度相关,美债基准利率是核心影响因素。投资级跟随美国国债走势,垃圾级还受到美元风险偏好影响。“中资”的风险偏好可能短暂影响市场走势,需要汇率预期、信用风险预期和融资政策等因素配合。怎样理解近期中资美元债的调整怎样理解近期中资美元债的调整:离岸美元
4、流动性和避险情绪决定了投资级和垃圾级美元债的不同走势,投资级与美国国债同步,在流动性危机前后行情反转;垃圾级作为风险资产,利差伴随美国本土垃圾债利差走阔而同步调整。危机模式下,恐慌情绪加剧垃圾级中资美元债的跌幅。当前流动性风险和避险情绪短暂缓和,但疫情带来的次生风险逐渐暴露,年内离岸美元可能维持紧平衡。展望未来:高波动下的票息价值展望未来:高波动下的票息价值:(1 1)基本面基本面:海外疫情数据爬坡,经济下行压力大,基准利率保持低位;(2 2)汇率汇率&风险偏好风险偏好:外资退潮,中资涌入,市场波动增大,稳定的外汇负债成本是赚取高票息的关键。(3 3)信用风险信用风险:中资发债企业杠杆率整体并
5、不高,发债前置缓解再融资压力,相同发行人在境内外利差高峰时有500BP,对境内机构有吸引力。(4 4)行业推荐:行业推荐:地产超跌机会更多,其次是城投,部分内评AA+城投主体境内外利差仍在200BP以上,足以覆盖通道成本。风险提示风险提示:汇率波动;主动负债管理能力;信用债做空机制。3快速扩容的中资美元债市场快速扩容的中资美元债市场资料来源:Bloomberg,平安证券研究所中资美元债发行规模(亿美元)中资美元债发行规模(亿美元)截至2020年3月,中资美元债存量规模约7663亿美元,相当于境内信用债市场的1/4。地产美元债、城投美元债和金融美元债和其他产业债是四大主流品种,其中金融美元债分为
6、银行美元债和非银金融美元债。存续中资美元债分为四大品种(亿美元)存续中资美元债分为四大品种(亿美元)2548.18,33%1967.31,26%1239.93,16%1229.89,16%677.97,9%其他产业债房地产其他金融债银行城投债183 201 317 624 1,004 1,032 1,115 2,177 1,708 2,145 568 05001,0001,5002,0002,5004中资美元债与境内信用债供给的“跷跷板效应”中资美元债与境内信用债供给的“跷跷板效应”资料来源:Wind,Bloomberg,平安证券研究所中资美元债和境内债一级市场存在一定的互补关系中资美元债和境
7、内债一级市场存在一定的互补关系地产美元债和境内债融资互补关系更显著地产美元债和境内债融资互补关系更显著 中资美元债与境内信用债市场存在一定互补关系,与境内外的融资成本和制度成本有关。2015-2016年,境内公司债的发行门槛降低,大量企业境内发债,美元债供给进入平台期;2017年,国家外汇管理局允许内保外贷下资金调回境内使用,境内开启金融供给侧改革,企业融资压力增大,境外美元债发行快速放量。0100002000030000400005000060000700008000090000100000050010001500200025002010201120122013201420152016201
8、720182019中资美元债发行规模(亿美元)信用债发行规模(亿人民币):右轴01000200030004000500060007000800090001000001002003004005006007008009002010201120122013201420152016201720182019地产美元债发行(亿美元)境内地产债发行规模(亿人民币):右轴5违约率略于境内信用债,但定价相对有效,违约仅限于垃圾债违约率略于境内信用债,但定价相对有效,违约仅限于垃圾债资料来源:Wind,Bloomberg,平安证券研究所美元债市场违约率略高于境内债美元债市场违约率略高于境内债投资级美元债尚未爆发违
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